文丨张涛（中国建设银行金融市场部，文章仅代表作者观点）

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在7月份货政会议上，日本央行维持-%政策利率和YCC政策目标不变，但意外提高了YCC政策灵活性，准许偏离目标范围，并将10年期日本国债收益率的最大涨幅设定在%，即日本央行保留%至%之间债券购买的自由裁量权，这是2016年日本央行开始实施YCC政策以来的第三次调整，距离上次调整仅时隔半年。不过会后次日10年期日本国债收益率上行至%，日本央行就宣布购债来稳定收益率，并再次强调此次YCC调整不代表货币政策的转向，反映出日本央行在增强政策灵活性的同时，依然保持着谨慎的政策态度。

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与日本央行在政策方面的谨慎不同，以菲利普斯曲线反映出来的日本通胀压力仍在持续上升，一季度末日本的失业率和CPI同比涨幅分别为%、%，到6月末，失业率进一步降至%，而同期CPI通胀涨幅升至%，即日本央行面对的菲利普斯曲线还在向左侧陡峭端移动。不过，日本央行在其最新《经济活动和价格展望》中，虽然将今年核心CPI预期上调至%，但将2024年的核心CPI预测由2%下调至%，并保持2025年财年CPI涨幅预测%目标不变，表明在遭受多年通缩困扰后，日本央行对通胀确认仍很谨慎。

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但毋庸置疑，本次日本央行对YCC政策边界的灵活调整，实际上意味着YCC政策已开启结束进程，加之欧美等国的紧缩政策周期已近尾声，相应日本与欧美国家的利差应能趋于收窄，并更具弹性，因而从境内外利差的变化而言，有利于日元汇率的走强。

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另外，2016年日本央行实施负利率和YCC政策以来，日本国债收益率曲线基本就被日本央行的政策所固化，10年与2年期日债收益率的利差基本就稳定在20个基点以内，直至2021年3月日本央行开始加快YCC政策边界的调整，将10年日本国债收益率的波动区间由【-%，%】扩大到【-%，%】，后又扩大至【-%，%】，相应日债收益率曲线开始陡峭化，目前10年与2年期日债收益率的利差已经扩到60个基点以上。预计伴随本次YCC政策灵活性提高之后，日债收益率曲线将进一步陡峭化，而陡峭化的利率曲线更有利于商业银行增加融资供给，有利于日本投资需求的增长。

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综上，本次日本央行增强YCC政策灵活性，一方面是针对日本经济实况做出的相机调整，另一方面也是对市场政策预期的确认，虽然日本央行在政策转向进程上会十分谨慎，例如还需要仔细评估，才会考虑是否改变目前的负利率政策，但随着其YCC政策边界刚性的放弃，其政策立场叠加日本经济的持续复苏，日元汇率更加具备趋势性走强的条件。

对于全球投资组合而言，日债收益率的上行和日元汇率的走强，意味着“便宜日元”推动的交易将面临市值重估的风险，换而言之，日元一旦逆风，全球市场可能面临异动的风险。